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Un orden monetario obsoleto que intenta sobrevivir

Lo que subyace a la “amenaza” de inflación

Confrontados a los sobresaltos de la economía mundial, los dirigentes políticos parecen fontaneros de dibujos animados. Carecen de herramientas con las que taponar un escape de agua, así que usan sus propias manos… pero el líquido siempre termina manando por otro lado. Deflación o burbujas especulativas, inflación o recesión, la fontanería neoliberal no repara nada, solo desplaza los problemas.

por Frédéric Lemaire, marzo de 2022

Hace unos años apareció en el debate público una palabra que la mayor parte de la gente desconocía: “deflación”, un fenómeno cuyo espectro parecía helar la sangre de los economistas de ambos lados del Atlántico. Caracterizada por una caída simultánea de precios y salarios y un descenso en términos de inversión y actividad, amenazaba, a rebufo de la crisis de 2007-2008, con sumir a la Unión Europea y a Estados Unidos en una espiral preocupante. Había que hacer todo lo posible para detenerla, incluido aquello que la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) y, más que nadie, el Banco Central ­Europeo (BCE) –un templo de la austeridad– procuraban evitar desde siempre y a toda costa: verter océanos de liquidez sobre la economía mundial con la esperanza de impulsar un alza de los precios. Ahora, sin embargo, nos enfrentamos a la preocupación inversa: unos precios que se disparan y podrían a su vez desestabilizar la economía mundial.

En los últimos meses de 2021, el temor a volver a una inflación considerada demasiado alta ha sido portada en la prensa. En la mayoría de los países del mundo, los índices de precios experimentaron de hecho subidas históricas: en Estados Unidos el aumento alcanzó el 7% en diciembre de 2021, un nivel no superado desde 1982; en la zona euro subió al 5% y está pulverizando récords de treinta años en Alemania y España. ¿Cómo se explica semejante vuelco? ¿Habrá salido el mundo de la sartén de la deflación para caer en el fuego de la subida de precios?

La inflación se mide a través de un indicador económico cuyo fin es dar cuenta de la evolución global de los precios en una moneda, un territorio y un periodo de tiempo determinados (por regla general, los últimos doce meses). En la práctica, los institutos nacionales de estadística la miden mediante un índice de precios al consumo. Este índice refleja la evolución de los precios de un determinado número de bienes y servicios de consumo diario (700 en el caso del indicador utilizado por Eurostat): pan, ropa, electrodomésticos, corte de pelo, etc. El objetivo es estimar tanto la evolución de los precios como el poder adquisitivo del dinero: cuando los precios aumentan de un año a otro, la misma cantidad de euros permite comprar un número menor de productos.

El impacto de estas pérdidas de poder adquisitivo no es uniforme en toda la sociedad. La inflación, por ejemplo, puede beneficiar a los Estados deudores, ya que reduce la carga de la deuda pública. Cuando los salarios siguen la subida de precios –a través de negociaciones salariales o por la indexación automática de los ingresos–, también se benefician los hogares endeudados. En Francia, diferentes formas de indexación ayudaron a proteger a los asalariados de los efectos de la inflación en la década de 1970. Cuando el crecimiento de la renta no compensa la caída del poder adquisitivo del dinero y aumentan los precios de la energía, del transporte y de los alimentos, la inflación se convierte en lo que François Mitterrand, el presidente francés responsable de la desindexación de los salarios en 1982, llamó un “impuesto a los pobres” (1). Se trata, pues, de un fenómeno de redistribución de geometría variable, cuyos efectos varían en función de los acuerdos institucionales… y de las relaciones sociales de poder. Una constante, sin embargo, es que acreedores y rentistas la detestan porque erosiona el valor de sus ahorros.

Durante las décadas de 1970 y 1980, la inflación fue una de las principales preocupaciones económicas en Estados Unidos. El país se enfrentó a una rápida subida de precios –de dos dígitos en 1974 y de nuevo de 1979 a 1981– en un contexto de estancamiento y desempleo. Los economistas neoliberales, que llevaban desde el final de la Segunda Guerra Mundial esperando el momento de dar la batalla, aprovecharon esta crisis llamada de “estanflación” para imponer sus puntos de vista. Hasta entonces, la política económica, inspirada en principios keynesianos, se había orientado esencialmente a garantizar los mayores niveles de actividad económica, aunque ello supusiera generar un cierto nivel de inflación. Encabezada por Milton Friedman, la nueva tendencia hizo de la lucha contra la ­inflación una prioridad, incluso cuando esto significaba hundir la economía en la recesión.

Un acontecimiento fundacional marcó el advenimiento de la nueva doctrina: el drástico aumento del tipo director de la Fed, aplicado por su presidente Paul Volcker en 1979. El objetivo era entonces frenar la inflación estrangulando la economía estadounidense. En los años siguientes a este shock, entre 1980 y 1983, el índice ­medio anual de precios al consumo se desplomó del 13,6% al 3,2% y la desin­­flación se benefició de condiciones favorables como la caída de los precios del petróleo. Para los neoliberales, no hay más que hablar: el remedio monetarista ha demostrado su eficacia y no importan la cascada de quiebras, el aumento del desempleo y la grave recesión impuesta a la población...

Una preocupación similar presidió la construcción europea y fue motivo de las normas adoptadas en el Tratado de Maastricht, firmado en febrero de 1992: prohibición de la monetización de los déficits públicos e independencia del Banco Central Europeo. El objetivo era prohibir ex ante las políticas consideradas inflacionistas e imponer normas explícitas a la gestión monetaria, como fijar un objetivo de inflación que se mantuviera en torno a unos tipos bajos o por debajo de ellos. ­Garantizar la “estabilidad de los precios” fue la principal tarea del BCE. Una constitucionalización de la acción pública que cumplía plenamente los principios del ordoliberalismo (2).

Riesgo de una espiral deflacionista

La nueva doctrina de la política monetaria abogaba por mantener a raya la inflación. En la práctica, esto se tradujo en una política restrictiva de subida de los tipos de interés para reducir el crédito y la actividad cuando había sobrecalentamiento de la economía, es decir, con un desempleo por debajo de lo que los monetaristas llaman un nivel “natural” (Friedman hablaba de “desempleo no inflacionario”). Se trató nada más y nada menos que de supeditar la política pública, monetaria y fiscal a las preferencias de los rentistas y acreedores.

La crisis de 2007-2008, sin embargo, cambió la situación. Además del riesgo de un colapso financiero generalizado, el estallido hizo resurgir un peligro que ya había golpeado a Estados Unidos tras la crisis de 1929: el de una espiral deflacionista que frenara la actividad, un fenómeno que Japón experimentó durante la “década perdida” de 1990. Enfrentado a una deflación devastadora para la economía japonesa, su Banco Central no solo recortó su tipo director de interés hasta cero, sino que movilizó otras políticas “no convencionales”, como la compra directa de títulos financieros. El BCE y la Fed echaron mano de los mismos recursos tras la crisis de 2008. Consiguieron mantener a flote el sistema financiero, pero sin lograr sacar a las economías europea y estadounidense de la lowflation, una mezcla de baja inflación y de crecimiento apático.

La crisis de la covid-19 ha supuesto un embate más contra la doctrina monetaria. Salvar la economía tras el confinamiento de una gran parte de la población mundial ha requerido un gasto considerable y políticas más acomodaticias por parte de las autoridades monetarias. En Estados Unidos, una serie de planes de estímulo adoptados por Donald Trump y Joseph Biden, combinados con una política de préstamos y recompras de valores sin precedentes por parte de la Fed, han ascendido a una suma acumulada de varios billones de dólares (3). Por su parte, el BCE ha puesto en marcha un programa de compra de valores a gran escala para dotar de liquidez a las economías del Viejo Continente. Pese a todos estos esfuerzos, la inflación quedó estancada en un 1,4% en Estados Unidos a finales de 2020, tras caer a un mínimo del 0,1% en primavera; en la zona euro, la deflación se instaló a partir de agosto, especialmente en Alemania. A ambos lados del Atlántico, los comentaristas y analistas mostraban preocupación: ¿estaba a punto de hacerse realidad el peligro deflacionista que llevaba varios años amenazando?

Y a continuación, en el curso de 2021, se produce un vuelco general. A partir de marzo, la inflación parece ir nuevamente al alza. Pero el esperado fenómeno resulta ser ahora... demasiado pronunciado. En una columna publicada en noviembre de 2021, el exsecretario del Tesoro estadounidense Lawrence Summers lanza una advertencia: el aumento de los precios no sería tanto el fin del episodio deflacionista como la señal de un sobrecalentamiento que podría “provocar metástasis y amenazar la prosperidad y la confianza en las instituciones” (4). ­Olivier Blanchard, ex economista jefe del Fondo Monetario Internacional (FMI), muestra alarma por el plan ­Biden, adoptado en marzo de 2021. Tal esfuerzo presupuestario “podría llevar no ya a un sobrecalentamiento, sino a un incendio” (5). En Alemania, el popular tabloide Bild critica la falta de reacción del Banco Central Europeo (BCE) ante la subida de los precios y apoda a su presidenta Christine Lagarde “Señora Inflación” (6).

Las subidas de precios son el ­resultado de “un excesivo estímulo presupuestario y de una política ­monetaria demasiado acomodaticia”, argumenta Summers, como un eco a los análisis de Friedman: un mayor gasto presupuestario, financiado por la creación de dinero, sería un estímulo artificial para la economía y el comienzo de lo que Nouriel Roubini, antiguo asesor de la Casa Blanca bajo la presidencia de Clinton, describe como “un entorno de estanflación a medio plazo peor que el de la década de 1970” (7).

Causas circunstanciales

En tal contexto, el BCE y la Fed, blanco de todas las críticas, han relativizado la gravedad del fenómeno. “No hay pruebas de que la inflación esté fuera de control”, declaró Isabel Schnabel, miembro del Comité Ejecutivo del BCE, en una entrevista a la televisión alemana el 29 de noviembre (8). Unas semanas antes, el presidente de la Fed, Jerome Powell, calificó de “transitorio” (9) el auge de inflación. De ­hecho, buena parte de los analistas explican que este resurgimiento tiene muchas causas circunstanciales.

Hay varios factores en juego, relacionados con la crisis de la covid-19. En primer lugar, un simple “efecto de base” estadístico. En la primavera de 2020, el precio de algunas materias primas, como el petróleo, se desplomó a raíz de las medidas adoptadas para combatir la epidemia. La inflación se calcula sobre una base intera­nual y, a partir de abril de 2021, la tasa de inflación empezó a integrar los meses en los que el nivel de precios había sido “anormalmente” bajo tanto en Estados Unidos como en la zona euro. Mecánicamente, este punto de comparación conduce a un indicador “anormalmente” alto.

La segunda explicación es lo que los economistas llaman “choques de oferta”, también causados por la crisis de la covid-19. Es decir: la repentina subida de los precios de la energía, y en particular del petróleo, durante la recuperación de la actividad económica. Tras alcanzar un mínimo histórico en marzo y abril de 2020, el precio del barril de petróleo volvió a subir gradualmente hasta superar su nivel anterior a la crisis. Entre octubre de 2020 y 2021 se había duplicado hasta superar los 80 dólares. Al ser el petróleo la fuente de energía predilecta, el fenómeno contaminó el conjunto de la economía, provocando un movimiento alcista en el precio de la energía (gasolina, fuel, gas natural e incluso carbón), en el de los plásticos y en el de las materias primas, así como en el del transporte aéreo y por carretera. Así las cosas, muchas empresas deciden trasladar estos nuevos costes a sus propias etiquetas de precios.

“Cansinas cantinelas” de 1970

Fenómenos similares se observan en otros sectores, como el papel, los materiales de construcción o los chips electrónicos, que también experimentan situaciones de escasez propicias a una subida de precios en los mercados mundiales. Causa de ello son, por una parte, la fuerte demanda derivada de la reapertura gradual de la economía tras un periodo de confinamiento (casi) global y, por otra parte, una oferta debilitada por la crisis sanitaria y por las numerosas complicaciones ocasionadas en el transporte de ­mercancías: escasez de contenedores, almacenes saturados, congestión portuaria, explosión del precio del transporte marítimo. Sin hablar del bloqueo del canal de Suez por el portacontenedores Ever Given, operado por Evergreen, durante seis días en marzo de 2021. Las consecuencias fueron la aparición de cuellos de botella en el envío de las mercancías y la desorganización de las cadenas logísticas ­globales, factor agravante de los problemas de abastecimiento en un mundo regido por el “justo a tiempo”. Por último, sequías y olas de calor han afectado la producción de productos agrícolas como el trigo y el café, encareciéndolos a su vez.

Dicho esto, y a la espera de cómo se desarrolle la guerra en Ucrania, no se espera que ninguno de estos trastornos se perpetúe. A finales de 2021, las subidas de precios se concentraban en un número limitado de bienes y servicios, como explica el exvicepresidente de la Fed, Alan Blinder: coches de segunda mano, billetes de avión y gasolina (10). Un índice de inflación alternativo, elaborado por el Banco Central del estado de Texas, ­parece respaldar esta opinión: excluyendo del cálculo los precios más ­volátiles, muestra una inflación anual del 3% para EE.UU. en diciembre de 2021, frente al 7% según el tradicional índice de precios al consumo (11). Sin embargo, la gama de productos y servicios afectados por las subidas de precios podría ampliarse como consecuencia del aumento de los costes de la energía y de las materias primas en los últimos meses.

A pesar de las cifras récord de finales de 2021, la mayoría de los comentaristas se mostraron optimistas, al menos hasta el estallido de la guerra en Ucrania. Para el semanario The Economist, la inflación “superará los objetivos marcados por los bancos centrales en 2022”, pero “se desacelerará con ­respecto a 2021 hasta desaparecer ­como motivo de preocupación macroeconómica” (12). Esta es también la opinión de los especialistas del canal de televisión Bloomberg (13). ¿Un signo de los tiempos? La interpretación ortodoxa del resurgimiento de la inflación ha sido incluso objeto de fuertes objeciones en la prensa anglosajona. En un artículo publicado en febrero de 2021, el director de la sección de economía del diario The New York Times reprendía a Summers y a Blanchard, tildándolos de “alarmistas”. Cuestionaba sus “cansinas cantinelas, forjadas durante la estanflación de la década de 1970” (14) así como sus pretensiones de determinar la cantidad correcta de gasto público.

En un artículo en el que predice el próximo descenso del nivel de precios, The Economist refuta la hipótesis de una aceleración de la inflación planteada por los defensores de la doctrina monetaria. Estos últimos invocan el riesgo de una espiral “precios-salarios”: la subida de precios impulsa a los ­trabajadores a exigir aumentos salariales, lo cual a su vez lleva a las empresas a subir las tarifas para mantener los márgenes. Pero la realidad de tal dinámica está por demostrar, según el semanario (15). La crisis de la covid, ciertamente, ha tenido un impacto en el mercado laboral estadounidense. Ha catalizado un movimiento de renuncia laboral, descrito como “gran dimisión”, especialmente en los sectores mal pagados y expuestos a la covid, como la restauración, la manutención o también el transporte. La escasez de mano de obra en estos sectores ha facilitado las subidas salariales, contribuyendo a que el salario medio por hora aumente un 5,7% entre enero de 2021 y enero de 2022. Un indicio de “sobrecalentamiento” para los analistas liberales, que sin embargo corresponde a una caída de los salarios medios reales... corregidos con la inflación. Nada que dé para alimentar cualquier tipo de fiebre inflacionista.

La presión a la baja sobre precios y salarios ejercida por la globalización y el libre comercio también debería contribuir a jubilar el espantajo de la espiral de precios y salarios. Estas presiones son el resultado de un doble efecto de pinza: por un lado, la competencia global de costes erosiona los salarios. Por otra parte, la entrada de productos baratos contribuye a que bajen los precios en los países desarrollados: la deflación es importada. Todo ello es efecto de un régimen de exceso de oferta, de una sobreproducción estructural a nivel mundial que ha ­desinflado los precios y los salarios en los últimos años (16).

Para Robert Reich, exsecretario de Trabajo de la Administración Clinton, lo que explica el alto nivel de los precios no son ni los salarios ni el excesivo gasto público. Señala, por el contrario, el papel de los gigantes económicos en situación de oligopolio en muchos sectores: agroalimentación, finanzas, telecomunicaciones, aviación, industria farmacéutica, etc. Una situación que les da “suficiente poder para subir los precios e incrementar sus beneficios” (17). Que lo han hecho, y mucho. Según el Wall Street Journal, casi dos de cada tres empresas estadounidenses que cotizan en bolsa registraron mayores beneficios durante los nueve primeros meses de 2021 que durante periodos similares de antes de la pandemia (18). El diario estadounidense señala que el aumento de los costes de producción provocado por la crisis sanitaria ha supuesto una “oportunidad de las que se presentan una por generación” para subir precios y aumentar márgenes a costa de los clientes. De modo que una lucha contra las causas estructurales de la inflación requeriría “el uso ofensivo de las leyes antimonopolio”, según Reich. Una opción que podría contemplar la Administración de Biden, que lanzó varias investigaciones a finales de 2021 por “prácticas anticompetitivas” en los sectores de la agroindustria, de la energía y del transporte marítimo.

En el frente de la política monetaria, el peso político de los agoreros, reforzado por el coste electoral de las prolongadas subidas de precios, acabó llevando al presidente de la Fed a ponerse firme con el tema de la inflación. En los últimos meses de 2021, abandonó de forma muy señalada el término “transitorio” para describir las subidas de precios. “Casi todos los analistas esperan que la inflación caiga significativamente en el segundo semestre del año que viene”, declaró ante una comisión del Congreso a principios de diciembre, antes de admitir: “No podemos actuar como si lo supiéramos a ciencia cierta” (19).

¿Es esta controversia otra ilustración del dicho de que si pones a tres economistas juntos en una habitación obtienes cuatro opiniones diferentes? ¿O encubre con el manto de un discurso técnico oposiciones de carácter político, de las que no se dirimen con los razonamientos, sino con las relaciones de poder?

La sucesión de graves crisis entre 2007 y 2021 ha hecho mella en la ideología dominante. Esta había tratado de imponer reglas de “buena gestión” a la acción pública. En otras palabras, un mando económico sobre la política. La amenaza del colapso mundial ha exigido la vuelta al principio contrario: el mando político sobre la ­economía. Para los partidarios de la ortodoxia, el resurgimiento de la inflación ofrece la posibilidad de cerrar este paréntesis. Lo paradójico de la situación es que el conflicto es entre dos fracciones dentro de las clases dominantes y las instituciones que velan por sus intereses. ¿A cuáles de ellas tienen en la diana los más fieros guardianes del orden monetario? Al BCE y a la Reserva Federal, poco sospechosos de idolatría marxista, y cuya reciente generosidad en la emisión de liquidez no revela ningún súbito deseo de derrocar el orden monetario, sino más bien la ambición contraria: garantizar la supervivencia del sistema económico y social.

Vista desde los bancos centrales, la situación es como una pinza. Por un lado están las diversas voces que mandan contener el peligro inflacionista, motivadas por la ideología o por preocupaciones electorales –ya que en vísperas de importantes elecciones a ambos lados del Atlántico la subida de precios podría dar pábulo a la ira ­popular–. Por otro lado está la urgencia de poner suero en vena a una renqueante economía mundial y, en lo que concierne a Europa, de asegurar la cohesión de un bloque monetario cuyas profundas disfunciones no han desaparecido, si bien se encuentran sofocadas de momento bajo el torrente de liquidez vertido por el BCE.

El caso es que un endurecimiento drástico de la política monetaria contribuiría a ralentizar la actividad económica –una opción tampoco muy del gusto de los líderes políticos– y podría desencadenar graves tensiones en los mercados financieros, inmobiliarios y de criptomonedas (20), dopados por los bajos tipos de interés y ahora dependientes de ellos. Este riesgo ilustra el peligro de otra forma de inflación que queda sin embargo fuera del radar de los indicadores de ­precios al consumo: la inflación financiera, que forma burbujas bursátiles fuente de enriquecimiento especulativo, de desigualdades y de crisis.

En la zona euro hay otra razón para mostrar cautela: una restricción monetaria probablemente propiciaría el regreso de las tensiones en el mercado de las deudas soberanas. Las contradicciones que están desgarrando el orden monetario neoliberal nacido en la década de 1970 han llegado a tal punto que los remedios aplicados en un punto del sistema agravan ahora las tensiones en otro punto.

La Fed parece inclinarse ahora por una marcada restricción. Ya ha anunciado recortes en sus programas de compra de bonos del Tesoro, así como varias subidas de sus tipos directores para el año 2022, incluida una en primavera. El BCE abogó durante mucho tiempo por una vía intermedia, manteniendo la reducción prevista de sus compras de bonos –principalmente de deuda pública– hasta su finalización en primavera. Pero, a principios de febrero, Christine Lagarde ya no descartó la idea de una subida de tipos en el plazo de un año. Bastó este anuncio para que se dispararan los tipos de las deudas griega e italiana. Habida cuenta del nerviosismo de los mercados, las consecuencias de una política monetaria restrictiva a ambos lados del Atlántico siguen siendo imprevisibles.

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(1) François Mitterrand, L’abeille et l’architecte, Odile Jacob, París, 1978.

(2) Véase François Denord, Rachel Knaebel y Pierre Rimbert, “El ordoliberalismo alemán, una jaula de hierro para el Viejo Continente”, Le Monde diplomatique en español, agosto de 2015.

(3) “What did the Fed do in response to the COVID-19 crisis?”, Brookings, Washington, 17 de diciembre de 2021.

(4) Lawrence Summers, “On inflation, it’s past time for team ‘transitory’ to stand down”, Washington Post, 15 de noviembre de 2021.

(5) Twitter, 6 de febrero de 2021.

(6) “German tabloid attacks ECB chief Lagarde as ‘Madam Inflation’”, Reuters, Londres, 30 de noviembre de 2021.

(7) Nouriel Roubini, “La amenaza de estanflación es real”, Project Syndicate, Praga, 30 de agosto de 2021, project-syndicate.org

(8) “German inflation of 6% adds to pressure on ECB”, Financial Times, Londres, 29 de noviembre de 2021.

(9) “Fed sings the ‘transitory’ inflation refrain, unveils bond-buying ‘taper’”, Reuters, Londres, 4 de noviembre de 2021.

(10) Alan Blinder, “When it comes to inflation, I’m still on team transitory”, The Wall Street Journal, Nueva York, 29 de diciembre de 2021.

(11) “Trimmed Mean PCE Inflation Rate”, Reserva Federal de Dallas, 4 de enero de 2022.

(12) “What will happen to inflation in 2022?”, The Economist, Londres, 8 de noviembre de 2021.

(13) “What could possibly go wrong? These are the biggest economic risks for 2022”, Bloomberg, Nueva York, 13 de diciembre de 2021.

(14) “Inflation isn’t lurking around the corner. This isn’t the 1970s”, The New York Times, 16 de febrero de 2021.

(15) “What will happen to inflation in 2022?”, The Economist, op. cit.

(16) Dominique Plihon, “La déflation : quels risques? Problèmes économiques”, La Documentation Française, n.° 8, París, septiembre de 2015.

(17) “We need to talk about the real reason behind US inflation”, The Guardian, Londres, 11 de noviembre de 2021.

(18) “What does inflation mean for american businesses? For some, bigger profits”, The Wall Street Journal, 14 de noviembre de 2021.

(19) “How do you feel about inflation? The answer will help determine its longevity”, The Wall Street Journal, 12 de diciembre de 2021.

(20) Véase “El bitcoin y el riesgo de una burbuja financiera”, Le Monde diplomatique en español, febrero de 2022.

Frédéric Lemaire

Economista.

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